Viceguvernér ČNB Mojmír Hampl popsal v rozhovoru 6. dubna kursový závazek ČNB jako zdařilý produkt, jehož tvůrcům lze vytknout nanejvýš jeho prodejní strategii. Tedy to, že centrální banka nedokázala veřejnosti výhody intervencí správně vysvětlit, protože „reklamní kampaň“ rozběhla příliš pozdě. Opravdu?
Není žádných pochyb, na rozdíl od podobné intervenční epizody Švýcarska, o technicky zvládnutém průběhu kursového závazku ČNB po celé období jeho trvání i ukončení loni v dubnu. K úspěchu ČNB pomohlo kromě dobré technické přípravy a jednoznačných vzkazů finančním trhům podle Mojmíra Hampla i „štěstíčko“.
Rozhovor s viceguvernérem Mojmírem Hamplem najdete ZDE >>>
Dodal bych, že klíčovou roli mohlo také sehrát právě to, že Česko není Švýcarskem. Investoři kupující uměle oslabenou českou korunu měli jen omezené možnosti, kam ji na malém a relativně nízkolikvidním tuzemském finančním trhu uložit. Směna z jiných měn do koruny tak byla zatížena nákladem, který byl ne každý investor ochoten akceptovat. Právě to ponechalo rozsah devizových intervencí ČNB v únosných mezích.
Existuje málo pochyb o tom, že oslabení koruny nakoplo českou ekonomiku jako celek k vyššímu výkonu. Malá a otevřená ekonomika s vysokou exportní výkonností takto z podstaty věci musí reagovat na oslabení své měny. Pozitivní efekt zažila česká ekonomika v roce 2014 a jeho část se zřejmě přenesla ještě do roku 2015.
Centrální bance nic jiného než intervence nezbyly
Většina ekonomů by se také dnes už shodla, že centrální bance nezbývalo v letech 2013–2014 nic jiného než do intervencí jít. V situaci recese, nulové inflace a nulových sazeb v české ekonomice, kdy zároveň Evropská centrální banka chystala svůj program nákupu dluhopisů, bylo na místě reagovat na riziko dalšího posílení koruny, jež by napáchalo zbytečné škody.
I další „satelity“ eurozóny, země jako Švédsko, Švýcarsko, a dokonce Británie, které se v těsném sousedství tohoto bloku snaží udržovat vlastní měnovou politiku, šly cestou mimořádných opatření. Některé kopírovaly politiku ECB nákupy dluhopisů na trhu, to ovšem pro Česko s jeho omezeným vládním dluhem nebylo řešením. Přímé intervence na devizovém trhu tak zůstaly jedinou možností.
Domácnosti se bojí inflace, ne deflace
Účinnější komunikaci ČNB vůči široké veřejnosti si ale úplně neumím představit. Poměrně nepřátelská reakce mezi lidem na oslabení koruny intervencemi není překvapivá. Růst cen neboli inflace patří v průzkumech mezi časté zdroje obav domácností v tuzemsku. Ale deflace, jíž mělo oslabení koruny podle ČNB zabránit, se domácnosti nebojí. Jednak nemají s tímto jevem zkušenost, jednak kdo by nestál o pokles cen zboží a služeb?
V mikrosvětě českých rodinných financí zřejmě utvářely názor na skokové oslabení koruny v roce 2013 o zhruba šest procent roli následující maličkosti. Za prvé, přestalo se vyplácet jezdit za pravidelnými nákupy do blízkého zahraničí. Za druhé, zdražily individuální dovolené v zahraničí (což se v roce 2014 skutečně projevilo poklesem počtu výjezdů Čechů do zahraničí, a to i proti recesí ovlivněnému roku 2013). Za třetí, zdražil oblíbený individuální dovoz ojetých aut ze zahraničí.
Argumentačně stavět proti uvedeným konkrétním nevýhodám intervencí perspektivu tvorby nových pracovních míst z titulu lepší konkurenceschopnosti exportérů nemohlo u domácností obstát.
Oslabení koruny mělo charakter šoku
Makroekonomické problémy intervencí ČNB vidím ve dvou rovinách. Tou první je hrubost nástroje. Zatímco každou změnu úrokových sazeb váží centrální banky téměř laboratorními vahami, měnit stejně opatrně devizový kurs nelze. Jeho šestiprocentní skoková změna byla už dostatečně velká, aby měla v ekonomice charakter šoku. Kdyby ČNB čistě hypoteticky změnila úrokovou sazbu skokově o 1,5 procentního bodu (což je změna modelově odpovídající šestiprocentnímu pohybu kursu koruny), také by se to neobešlo bez kritiky některými ekonomickými subjekty.
Druhou rovinou je skutečnost, že pohyb směnného kursu přerozděluje v ekonomice bohatství. Oslabením koruny relativně zchudly domácnosti s úsporami v české měně a zbohatly exportující podniky. Po skončení intervencí ovšem nenásledoval zrcadlově obrácený proces, jenž by kruh uzavřel. Exportéři se proti posílení koruny dříve zajistili na řadu let dopředu, přičemž jejich transakce ochotně dotovala ČNB svým uměle drženým kursem.
Stejně vstřícná musela ČNB být i vůči finančním investorům ze zahraničí, kteří spekulovali na posílení koruny po skončení kursového závazku. Jako odkaz intervenční politiky tak zůstala České národní bance obrovská účetní ztráta, o níž není zřejmé, za jak dlouho a na úkor kterých ekonomických subjektů bude umořena. S konečným bilancováním úspěšnosti intervencí budeme tedy muset ještě počkat.
Autor je hlavní ekonom UniCredit Bank CZ+SK.
